下跌後，A股風格會否就此發生逆轉？

1、近期熱門賽道波動加大的內因？

對於熱門賽道的交投情緒，我們一般用換手率的指標作為輔助判斷的依據，換手率一旦達到某一閾值，預示投資者情緒開始大幅升溫、板塊內機會擴散，但換手率很難持續維持高位，隨後當換手率從高位回落的時候，板塊也進入波動加大或者階段性調整的時間。

以新能源車指數為例，換手率在7月初突破閾值，指數加速上漲，隨後換手率開始回落，指數也明顯波動加大。

2、如何判斷熱門賽道調整的空間和時間？

在前期的研究報告中，我們復盤了過去一些主流賽道在產業上行趨勢中的階段性調整，總結而言，觸發因素包括三個方面：①短期基本面擾動、②流動性環境惡化、③外部政策或事件性衝擊。

三個方面的因素都會引發階段性調整，調整的時間（下跌+震盪）大約在2個月左右，但是調整的幅度有所不同：如果基本面短期有擾動或者階段性證偽，那麼指數跌幅在20%左右；如果基本面正常，只是宏觀外部因素的擾動，那麼指數跌幅在15%左右。

回到當前，短期流動性沒有太大變化、同時基本面角度也繼續維持高景氣，無非是穩增長預期導致市場出現一定程度的「高低切換」，屬於第三點觸發因素「外部政策或事件性衝擊」。

因此，指數調整幅度可能大致在15%左右，而目前新能源汽車指數已經調整10%，並不需要太恐慌。

無非是調整過後，在高端製造的板塊中，大家會更多開始考慮2022年景氣度的確定性，基於此，我們相對更看好：鋰礦、鋰電設備、軍工、半導體設備和材料、工業軟件、行業信創、IDC等。

3、市場風格會否就此發生逆轉？

風格的本質，背後是盈利的相對強弱，目前來看，高端製造類的主流賽道仍然繼續維持高景氣，因此我們需要考慮的更多是傳統經濟板塊的盈利預期會不會發生大的變化？

數據回測，決定傳統經濟板塊盈利預期的更多是信用周期（大致領先2-3個季度）。因此，問題的核心就來到下半年是否會形成傳統經濟板塊（地產+地方政府）的全面加槓桿？

從目前7.30政治局會議和央行執行報告的態度來看，即便7月經濟和金融數據較差，但是政策定力仍然較強，地產和地方政府仍然以化解風險、維持正常運行為主。在尋求高質量發展的過程中，政策加碼和托底的手段更多可能在於：①保證中小微和製造業的融資環境、②支持高端製造業、③推進新基建等。

所以我們預計，如果這一判斷是對的，那麼下半年的宏觀背景可能是「經濟下行、政策溫和托底而不是全面刺激」。

進而，傳統經濟板塊的盈利預期可能稍有修復，尤其是在估值較低的情況下，可能出現風格階段性的均衡，但原有的風格趨勢不會逆轉。

4、關於風格方面的一個定量的佐證：股債收益差的性價比

（1）中證500的股債收益差在7月底的時候，已經接近-2X標準差，背後主要是利率的下行、股息率的提升、以及股價的下跌。前幾次位於-2x標準差分別是2020年4月、2019年9月、2018年12月、2016年2月，都意味着中證500沒有系統性風險。

（2）滬深300和上證50的股債收益差回落到平均值附近，春節前，這兩個指數的股債收益差剛好處於+2X標準差的極值位置，前兩次是15年中和18年初，隨後債券都進入牛市而滬深300和上證50都進入熊市。這也是我們在1-2月提出「開闢超額收益差新戰場」的依據之一。考慮到股債收益差「鐘擺運動」的屬性，一旦觸及極值開始反向運動，不會輕易在均值附近停住，因此當前位置，滬深300和上證50的性價比可能仍然不高。

因此，展望來說，①中證500（中小盤成長風格）半年內沒有什麼風險；②滬深300和上證50可能需要繼續消化半年，屆時到22年，可選消費和中游製造可能需要重點關注。

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