台海核電：一個教科書級的A股資本局

來源：格隆匯

題記：假作真時真亦假，無為有處有還無。

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多數人都收到過一些近乎白痴級別的詐騙信息：我是慈禧太后15世孫，有一筆祖上的巨款要解凍，你幫我付一筆解凍費，事後給你滿意的回扣。或者，更簡單粗暴的：把錢直接存到這個卡上，建行：6227003*****，某某某。

每每收到此類信息，除了飈一句國罵，你內心或許會疑惑不解：丫的騙子是不是傻啊，怎麼會用如此愚蠢和腦殘的騙術？一看就是假的，不可能會有人上套啊。做這種無用功幹嘛？

一個朋友向我表達了類似疑問。我莞爾一笑：在你看來，賈布斯那種弄一堆頗有專業技術含量、燒死腦細胞的"生態化反"、商業創新的騙術，和那些最最簡單粗暴的財務作假，做高市值從資本市場融資圈錢、或者股權抵押從銀行套錢的騙術，誰更高明？

"那還用問，當然是賈布斯。"

"錯了。"

"賈布斯那種騙術，包裝了前沿商業模式創新、產業振興情懷，等等，你知道為了圓這些夢（謊），他的詐騙成本會去到多高嗎？而且，他這種騙術，是專門用來說服"聰明人"的，其每走一步的溝通成本、說服成本，都會幾何級數上升。

簡單的財務造假則不然。財務造假，非常、非常、非常容易看出來。諸如現金流與利潤嚴重不匹配、大存大貸共存、毛利率明顯高於同行、關聯交易為營收的核心，等等，哪怕沒上過大學，但凡懂那麼一丁點財務常識的人都會知道有問題。對騙子而言，這等於昭告天下，我就是來騙你錢的。就這樣，你還入套，那說明你真傻。不騙你，騙誰？！"

我們回到上面的"把錢直接存到這個卡上"的弱智信息。其實，最終上當受騙把錢匯到騙子賬戶的人的比例，跟短信的內容沒有太大關係。因為上鈎者不會只因為一則短信而把錢匯給騙子，關鍵是接下來和騙子的溝通。一旦上鈎者發現不對頭的地方，就會中斷和騙子的聯繫。這種上鈎後的進一步溝通的成本，會令多數詐騙沒有執行的意義。

所以，此時最聰明的做法，是把詐騙信息當成一個"篩子"，信息儘量弱智，這樣會把那些進一步溝通成本高的"聰明人"直接過濾出去，而那些看到如此弱智信息還和騙子對接的，才是騙子的真正"目標客戶"。如果騙子把自己的騙術或信息弄得相當高明，那麼就意味着騙子起初要聯繫和篩選的人集合級數增加，但最後真正上當交錢的人卻未必增多。一旦聯繫的人變多了，就需要僱傭更多的"客服"，開更多的銀行賬戶，製作更多的假材料，圓更多的謊，甚至有可能最後還把警察釣進來了。一旦那些"不傻"的人交流後發現受騙，那騙子就白忙活了

所以，騙子一點也不蠢。但上套者，是真蠢。

大道至簡，大騙亦至簡，此謂盜亦有道：讓人冥思苦想的騙術，絕不是好的騙術。

類似賈布斯那樣，弄一堆複雜的、消耗投資人腦細胞的"生態化反"，這在職業"騙家"眼裡，純屬沒有職業操守。

這種大騙至簡的資本局，幾乎每天都在A股上演。

迪克牛仔有這麼一句歌詞：

有多少愛，可以重來？有多少人，值得等待？

2

上周，一則關於A股上市公司台海核電母公司控股大股東王雪欣被二次被列為"老賴"的消息引起了眾人的注意。

這公司不是什麼大公司。這事情之所以勾起筆者的好奇，是因為憑着在A股碰過無數形形色色爆雷事件中總結出的經驗，再經過認真翻查各種蛛絲馬跡，筆者的直覺：這或許，又是一個大道至簡、堪稱教科書級別的經典資本雷局。這種案例的參考價值是顯而易見的，恰好國慶放假，靈魂卻無處安放，決定好好研究這個公司到底發生了什麼。

我把抽絲剝繭總結出來的東西寫下來。在此特別申明，所有信息來自公開資料。因為問題點很多，極可能會有疏漏或可能分析有誤，但一定能給大家一些參考。

人生若只如初見。所有事物的開始都是美好的。

本文先從台海核電的曲線上市之路為背景說起。

據公開資料，台海核電母公司即台海集團前身是由其創始人王雪欣等5人於2001年共同出資1000萬元，接盤歐洲知名核電石化能源企業法國瑪努爾集團在山東煙臺的中法合資企業而創立，註冊資本3000萬元。

請注意共同出資1000萬元這個數字。等你看到以後的秋收，你就會知道為什麼A股市場有一堆利益方，或獨自，或合作，樂此不彼地開設那種大道至簡的資本局。

2006年，台海集團再度與法國瑪努爾合作成立煙臺台海瑪努爾核電設備有限公司，註冊資本1.5億元，也即台海核電的前身，開始從事核電站容器類設備及鍛件和核電站一迴路主管道產品等生產。

台海核電成立之時恰逢國內核電站興建，當時山東的煙臺海陽核電站同年啟動，台海核電順利地成了海陽核電站AP1000機組的核管道供應商。憑藉海陽核電站的訂單為起點，台海核電一度進入高速發展期。2010年其營收3.62億元，實現歸母淨利潤1.79億元。

2011年，台海核電開始申報創業板IPO。但無奈時運不濟，就在當年，因日本福島核電站發生核泄漏事件引發全球恐慌，國務院要求核電行業大檢查，核電項目建設也被按下了暫停鍵，歷時達18個月。

台海核電的業務因此受到嚴重衝擊，業績大跌的台海核電甚至不能滿足對上市的業績增速條件，只好於2013年被迫撤銷了上市申請。

但，上市是局的最關鍵一環。只要思想不滑坡，辦法總比困難多。無法直取，那就曲求。

2015年台海集團與丹甫股份簽訂借殼協議，丹甫股份以除約3.8億元不構成業務的資產以外的全部資產和負債與台海核電100％股份進行置換，同時以向煙臺台海全體股東非公開發行股份的方式購買擬置入資產超過擬置出資產的差額。台海核電順利將31.46億的資產置入，實現了借殼上市。

根據當時的評估結果，截至評估基準日2014年8月31日，台海核電100％股權經審計淨資產賬面價值為 6.27億元，通過收益法評估價值為 31.59億元，增值403.8％。

（來源：丹甫股份收購書）

台海集團、王雪欣與丹甫股份還簽署了《利潤補償協議》，承諾台海核電2015年至2017年度的淨利潤分別不低於人民幣30,394.83萬元、50,814.57萬元和57,709.79萬元，累計13.89億元。

如果自己直接上市了，台海核電之局，會象多數A股公司一樣，順風順水。

但，只是如果。正是這高得令人咂舌的業績承諾，為台海核電之局，埋下了巨大的麻煩。

2012年-2014年，其淨利潤分別約為3157.8萬元、3601.2萬元、1.9億元（2014年利潤劇增長一部分原因得益於關聯交易的貢獻）。

也許就連王雪欣都沒想到，在借殼上市後2015年及2016年上半年，國家核電產業再次放緩，期內核電項目審批幾乎完全停滯。導致台海核電2015年扣非歸母淨利潤僅為1758萬元，和首年承諾利潤值相差90％以上！

其中，三季度的營收因審計機構不認可確認條件，導致當季營收大減，淨利潤由盈利約1.32億元變為虧損7073萬元。

2016年4月30日，台海集團以持有的上市公司約1.36億股處於質押狀態，不足以進行業績補償為由，請求協商變更利潤補償方式及簽署新的利潤補償協議，由逐年計算補償變更為累計計算補償。

你以為遊戲到此game over 了？

你還是太年輕了！記住，在人生路上，再牛逼的夢想，都抵不過SB一樣的堅持！

還是那句話：只要思想不滑坡，辦法總比困難多。

於是奇蹟發生了：在行業仍不景氣的情況下，2016年和2017年，台海核電的歸母扣非淨利潤卻突然分別飆升至3.43億、10.03億，三年累計扣非淨利潤約為13.94億元。雖然在前2年沒有完成目標，但最後一年的大爆發，一舉扭轉危局，超額完成了當初承諾的13.89億元扣非淨利目標，完成率100.36％，誤差率1％！

對賭目標，神奇完成！

不過，完成對賭目標的次年，台海核電的營業收入大跌41.14％，扣非歸母淨利潤也暴跌了70％到3億元，並且2019年中期業績也按同樣的幅度繼續回落。

很自然地，那部分"不傻"的投資人感受到了問題。台海核電大起大落的財報數據，使市場開始有非常多聲音質疑其財務問題，疑點包括虛構業務和利潤、關聯交易等。具體如何，這裡且按下不說，下文自有分解。

老實說，我相信你和筆者有一樣的疑問：當時王雪欣給出如此奇高的業績承諾，是信心膨脹，還是此局必須不惜代價完成的華山一條路必須完成上市？

可以肯定的是，能夠以很少的成本成功接盤國際名企的資產一躍跳進核電這個高准入高技術高起點的領域，並且能在不到十年時間讓子公司做到數十億的資產規模的人，其人能力及能量都一定非常不一般。

但從後視鏡看，這種成功如果開始偏離方向，就一定會埋人。

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萬千寵愛集一身，六宮粉黛無顏色楊玉環的千嬌百媚早已沒入塵埃，留下的，只是"白頭宮女在，閒坐說玄宗。"

通過查詢各種上市公告資料數據，筆者發現台海集團為了能讓子公司台海核電成功上市以及在上市後能繼續實現業績對賭，可謂嘔心瀝血，犧牲巨大。

關聯交易從來都是遊戲裡最簡單粗暴的武器。

在借殼上市前三年，為了能讓台海核電迅速成長，台海集團極其關聯公司可謂殫精竭慮。根據丹甫股份公布的收購書資料上市的前三年（2012年至2014年），來自台海集團極其中部分子公司的往來關聯交易（商品購銷、勞務）分別為624.88萬元、5237.27萬元和1.29億元，額度飛速膨脹。但事實上關聯交易可能遠不止這些，收購書顯示新增的其他應付關聯方款項中，截至2014年8月31，僅煙臺台海物業管理發展有限公司就要一筆高達4.764億元的應付款，這數據約為當年台海核電的營收的89％。

在資金擔保方面，單是台海集團及煙臺凱實工業有限公司（王雪欣弟弟王雪桂控制的公司）為台海核電提供擔保資金餘額分別合計10.16億元、10.3億元和6.64億元。另外，台海集團還為台海核電於2014年初通過設備轉讓回租方式向建信金融租賃有限公司取得融資款9500萬元提供連帶責任保證。

資金無償拆借方面，2013年、2014年台海集團分別為台海核電提供無息資金拆入金額為1.01億元、4.31億元，其中大部分為無固定期限。

此外，還有關聯租賃等輔助，以上種種，不一而足。可謂缺啥給啥，出錢出力，安排得明明白白妥妥帖帖。正是這些關懷備至的關聯交易，令台海核電的業績有了奇蹟般的增長，也為其要以4倍溢價的定價借殼上市（賣給資本市場），提供了巨大助力這頗類似初秋的收成。

實際上，台海集團在那幾年為了台海核電，可謂到了窮極所有的地步。像極了以往窮苦人家為了供孩子上大學，而不惜全家節衣縮食甚至砸鍋賣鐵的樣子。

據收購書資料，在2012年至2014年度，台海集團的營收分別約為3.92億元、15.86億元和20.40億元，且不管其如何做到在幾年間的營收呈現數倍增長，但看其歸母淨利潤，三年分別為424.94萬元、-1.43億元和-1.31億元，異常虧損。

註：2012年度、2013年度財務數據已經中興華審計，2014 年度財務數據未經審計。

而與此同時，傾力扶起的台海核電這三年的淨利潤，分別為3157.8萬元、3601.2萬元、1.9億元，增長可謂迅猛，對比之下，加上述種種，非常難不讓人聯想到利益輸送。

至於上市之後，由於台海集團的公開資料較少，無從得知具體的關聯交易狀況以及台海集團的具體財務狀況。但根據台海核電的公告，其於2017年便與之簽訂重大關聯交易合同，總金額最高達58.5億元之巨。其中2017-2018年度公司與台海集團關聯銷售累計確認收入17.52億元（含稅金額為20.42億元）。因此，台海集團對台海核電的關聯交易規模，可謂急劇增長。

劇情發展到現在，也基本進入深秋了。麥穗金黃是時候做點什麼，你不能一直做個麥田的守望者。

於是，題材性感、業績靚麗、資源無憂、有備而來的台海核電成為了當時市場最熾熱的明星之一。

在丹甫股份2014年3月一經公告停牌說要轉殼給台海核電的時候，其股價在6月下旬復牌後連刷9個漲停板，此後一直震盪上漲至次年6月，1年時間股價最高累計飆漲逾10倍。

不過，再好的劇本，也需要有個結尾。

如果你談過兩場以上的戀愛，還相信愛情你不是有一顆愛心，你只是傻。

隨着2015年小牛市泡沫的刺破，以及台海核電上市後隨即業績大變臉，以及後來的問題暴露，股價也從高處跌落，一直震盪走低。

至今差不多又回到了原點。

曾看過一部非常經典的愛情小說《清閒塵夢》，男女主人公分手後的結尾，是幾句很悽美的語言：

"從此以後，憂又何妨？喜又何妨？平淡度日而已！"

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出來混，遲早是要還的只是我們並不確知，甚至經常弄錯：盛宴過後，誰在買單？

據天眼查數據，截止2019年9月25日，煙臺市台海集團有限公司的風險警示信息多達374條，其中自身風險37條，周邊風險107條，預警提醒228條。

風險信息中，失信被執行人信息共5條，股權出質狀態信息9條，其餘多為民間借貸或合同糾紛的法律案件信息。周邊信息中，公司的控股或投資各類公司出現法律訴訟（借貸合同糾紛居多）、司法協助和經營異常的警示數量最多，涉及的子公司近20家之多。

這說明一個非常客觀且嚴重的問題：爆出事的並非母公司一家，而是整個台海系的大部分公司都出了問題。從經驗邏輯上看，有可能是母公司出的問題太大，導致子公司的關聯互助也救不住，而其背後往往與集團實控人有重要關係。

由於上市公司台海核電的很多關聯公司沒有並表，無法通過公開信息核查各關聯子公司的真實數據，這給外部調查造成了非常大的困難但，有限的公開信息，也足夠了。

目前，台海集團被爆出的存在的問題不限於以下：

1、違約、質押、資產凍結及其他司法問題

累計持有台海核電股份3.78億股，占台海核電股份總數的43.54％，累計被質押3.42億股，占合計持股比例的90.63％；其所持有的公司股份累計被司法凍結的數量為3.66億股，占其所持有公司股份總數的96.81％。上述質押股份部分處於違約狀態，部分金融機構已經開始進行法院拍賣流程，存在處置風險。

據上海市浦東新區人民法院日前作出的（2019）滬0115執6921號執行裁定書顯示，經查明，被執行人煙臺台海瑪努爾核電設備有限公司、煙臺瑪努爾高溫合金有限公司、煙臺市台海集團有限公司、王雪欣名下暫無銀行存款、不動產、車輛、證券等財產可供執行，申請執行人平安國際融資租賃有限公司也未能提供可供執行的財產線索。法院已依法對被執行人採取了納入失信被執行人名單及限制高消費等制裁措施。

違約方面，如台海核電關聯公司德陽台海核能裝備有限公司融資租賃違約，平安租賃分別於2019年5月31日、6月3日對台海集團質押的台海核電股權進行強制執行，累計減持1490900股。此外與遠東租賃開展融資租賃業務，現有5000萬元本息逾期，遠東租賃已經凍結2億多股。

2、資產處置公允問題

在台海核電借殼丹甫股份時，台海集團成立了四川丹甫環境科技有限公司用以承接被置換出去的丹甫股份原來的業務相關資產，根據當時的協議，這部分資產約3.8億元。然而，通過工商查詢，在2018年3月和7月，四川丹甫環境科技有限公司被台海集團先後出讓完畢，承接方為西藏新頌創業投資有限公司和包括台海核電曾經的高管莊繼海在內的等38名自然人，註冊資本1億元，這或意味着台海集團的賬面投資損失約2.8億元，同時這樣的處置方式公允性如何，其中有沒有存在掏空公司資產或個人利益輸送問題，有待考證。

3、無法核查的其他問題

從台海核電公告與台海集團的最高58.5億巨額關聯交易，而同時公司屢次陷入股權質押、業務違約、資產凍結等方面可以推測，要麼台海集團有合同造假嫌疑，要麼其關聯交易及應收款出現重大問題導致資金鍊斷裂，包括不限於發生在煙臺凱實工業有限公司，煙臺市台海投資有限公司，煙臺市台海國際貿易有限公司、煙臺市泉韻金屬有限公司（王雪欣直系親屬控制）、山東昌華實業發展有限公司等眾多關聯公司的應收款，可能會有不少問題。

4、引入戰略投資者相繼擱淺

7月15日，台海集團與4家投資機構分別簽署投資意向書，投資方擬對台海集團進行戰略投資，擬投資金額合計50億元。四家機構分別為煙臺源禾股權投資基金管理有限公司、中桐基金管理（深圳）有限公司、中俄能源合作投資基金管理（濟南）有限公司和中俄地區合作發展投資基金管理有限責任公司。

但目前，最終協議尚未簽訂，台海核電在公告中也表示，上述協議為意向性協議，付諸實施以及實施過程中均存在變動的可能性。

而在今年4月26日，台海核電公告稱擬向銀行申請60億元授信，但未見有下文。

而在2018年的12月，台海集團還一度引進資本增資擴股，中核香港產業基金有限公司以15億港元的價格認繳台海集團新增註冊資本人民幣2790.69萬元。增資完成後，台海集團註冊資本將增加至人民幣5790.69萬元，中核香港產業基金將持有台海集團48.19％的股權，成為台海集團的單一最大股東方。

但中核香港產業基金將4.5億港幣打入台海集團（香港）有限公司之後再無下文。通過查詢天眼查，在2019年5月10日，該條股權變更信息修改後已被刪除，市場有聲音懷疑其中或有變故。

至此，台海集團的局面變數越來越多，而能否成功引來戰略投資者已成為未知數。

5、業務將受到重大影響

可想而知，對於現金流幾近枯竭又身陷各種漩渦的台海集團來說，資產都被凍結了，業務發展都難以為繼，說好的戰略投資又遲遲無法落地，從何尋找救急資本來舒緩當下困局已經成為當下之急。

而在今年7月25日，國家能源局核准山東榮成、福建漳州和廣東太平嶺核電項目開工。這是近4年以來國內核電項目審批再次重啟，對核電行業無疑是巨大的利好。

但對於台海集團來說，想要抓住這個發展契機或許已是可望不可即了，它還能靠什麼來獲得融資方的信任和支持呢？

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之所以說這是一個教科書級別的案例，是因為，你從上市公司公開資料上，可以看到幾乎所有"大道至簡法"的經典疑點。

我們來看看上市公司台海核電的相關信息。

據天眼查，受母公司及關聯公司的影響，台海核電的風險警示信息同樣爆棚，自身風險23條，周邊117，預警提醒284條，其實上述的種種已經很明顯說明問題了，絕大部分的問題都與母公司台海集團有關。

而同時，2017年以來，台海核電累計收到深交所關注函、問詢函、監管函以及公司回復、延期回復、繼續延期回復、再次延期回復等公告信息多達近40條！

可以說，在近3年收到如此高密度的交易所發函，在A股扔上市並且沒帶帽的公司中可算是鳳毛麟角，往往這種情況發生在被爆巨累被勒令退市的問題公司中，如樂視、雛鷹之流。

根據這些函，以及公司被爆的種種問題，具體看來台海核電同樣也有不少問題和疑點：

1、信披違規及忽悠式增持

今年3月以來，子公司德陽台海核能裝備有限公司融資違約被起訴、實際控制人兼董事長王雪欣被列為失信被執行人同時其股權被司法凍結等重大事項，公司在知曉情況之下多次長時間隱瞞不披露，嚴重違反了信披規則。

另外，在2018年5月59日，在公司股價因被媒體質疑財務造假持續而暴跌之後，公司發計劃增持布公告稱台海集團計劃自2018年5月30日起十二個月內，承諾增持規模至少為人民幣2億元，擬增股份合計不超過公司總股本的2％。但在後來3次增持累計1490.9萬股，合計2470.5萬元之後再無下文，後公告計劃延期1年便不了了之。這從一定程度上是忽悠式增持。

2、涉嫌虛假關聯交易

這是市場對其最大的質疑問題之一，有數據可查的資料下，其與母公司及關聯公司巨額的關聯交易從其上市前三年一直貫穿至今，並且規模越來越龐大（2017年已簽訂最高58.5億元的合同）。

而在2018年5月公司的2017年年報出爐不久，便有媒體曾爆出其"涉嫌通過12.56億元關聯交易虛增業績"的質疑，主要疑點在於該關聯交易合同在簽署不到5個月便完成了85.5％的進度，同時沒有帶來現金收入，也沒有帶來應收賬款。公司後來解釋稱是根據完工進度以累計實際發生的合同成本占合同預計總成本的比例確定，符合企業會計準則中的建造合同準則核算。但這種確認方法的公允性仍然被質疑，因為在關聯交易下的，這種確認方式有極大的主觀性和調節空間。

3、毛利率奇高

如果你是港股老司機，你一定記得一家來自東北的乳企"輝山乳業"？

該公司的毛利率不單遠超行業平均水平，更大幅超越該行業的龍頭公司。為此公司、相關研究員都非常努力地給出了各種理由做解釋。

然後有一天，公司股價暴跌超過80％。

然後，就沒有了然後。

那麼，台海核電的毛利率可以有多高？據公司公告，在2017年度和2018年度，公司對台海集團關聯銷售毛利率分別為88.14％和87.39％。

而公司與非關聯方中國核電工程有限公司、中廣核工程有限公司、中國核動力研究設計院等多家單位合作，為其提供多台套包括二代半、三代（AP1000、華龍一號）壓水堆一迴路主管道及波導管、主泵等設備，平均毛利率約60％。

即使是整體水平看，根據2018年報數據，台海核電61.28％的銷售毛利率，遙遙領先幾乎所有A股上市公司競爭對手，超過了中廣核、中核電這種純正的央企核電龍頭近20個百分點，至於其他同行如中國一重、東方電氣等核電配件商直接甩出N條街，完全是一個能打的都沒有！

而同時，得益於關聯交易的重大貢獻，台海核電的銷售費用大為縮減，導致其銷售費用/占營收比率還不到1％，是唯一排名秒殺絕大部分國企正統軍的民企，僅次於國家控制的三大核電巨頭。

眾所周知，核電建設是門檻高重資產長周期的大項目，毛利率高點也是合理的，如在核島設備、常規島設備和輔助系統三大類核電設備中，技術含量最高的核島設備的毛利率普遍在40~50％左右。其中，台海核電主營的主管道產品毛利一般在50％左右。

但對於台海核電那可以媲美貴州茅台的關聯銷售毛利率，就不可思議了。

台海核電的官方解釋稱，與公司相近產品比較，存在差異化特徵，包括設備結構更複雜，更精細化，工藝更複雜，製造難度更大，特別需要一體化成型技術，與傳統工藝比較其包含了精工製作的概念。同時加之公司產品的良品率一直保持較高水平，因此，整體毛利率也高於同行業平均水平。

說人話就是：咱家技術就是強，所以秒殺同行。

但是對於這樣的解釋，筆者還是覺得三觀一陣動搖，憑藉研發人員不到200，研發費用才1億的薄弱基礎，卻碾壓眾多研發人員動輒數千，每年研發費用動輒十數億元的同行對手？！

不知道有3000多名研發人員，一年費用花了37億的上海電氣如果看到了如何感想。

有分析認為，在巨額關聯交易之下，如此高的毛利率無疑存在利益輸送的可能性很大，讓一方承擔微利甚至虧損，讓另一方享受巨額的合作收益，從此享受市場給予的更高估值溢價，這是普遍的做法。

同時，根據完工百分比法確認合同收入和合同費用，這種會計方法的本質就是提前確認收入。在核電機組建設的過程中，主管道從簽訂合同到最後安裝調試完成，周期要在五年以上，調減預計總成本的後果就是在生產後期毛利率會大幅下降。如果後期在沒有足夠的新項目上馬，若財務報表不能掩蓋其經營情況，毛利率將下降很快。結合近幾年財報，台海核電的整體毛利率下降趨勢已經相當明顯。

4、應收款及存貨激增疑點

台海核電自上市成功次年起，其應收賬款就開始不斷攀升，三年增長了近10倍，而用銀行票據做賬的應收票據幾乎可忽略不計，這些絕大部都來只關聯交易。而同時，對應收的壞賬準備計提及賬齡計提比例非常寬鬆，或蘊藏潛在減值風險。

2018年財報顯示，公司前五名應收賬款匯總金額9.6億元，占應收賬款年末餘額合計數的比例71.55％，相應計提的壞賬準備年末餘額匯總金額5657.9萬元。

同時存貨也在急劇增加，減值計提出來與應收款同類，亦可能蘊藏減值風險。

此外，在台海核電未到期的關聯擔保貸款中，發現不少關於台海集團、控股股東王雪欣、台海核電或其他公司的相互關聯貸款項，並且數額少者數千萬、多則數億不等。由於目前台海集團的資金鍊被凍結，在其中是否還會存在類似德陽台海貸款違約事件風險，令人擔憂。

截至2018年度財報數據，台海核電通過應收、固定資產、無形資產、在建工程等銀行借款抵押賬面價值已合計大12.27億元。

而公司目前的現金流也非常緊張，近幾年每年的現金淨額都在持續減少，存在拆東牆補西牆的跡象，2019年中期的現金餘額僅剩562.6萬元，貨幣資金1.17億元。

很顯然，由於目前台海集團身陷漩渦，實控人股權被質押凍結還被兩次列為"老賴"，同時公司賬目虧損嚴重，資產項目雜亂不清，資不抵債，並且從不斷爆出重大問題的形勢看，此前期望的巨額紓困基金最終入場施救的可能性也越發渺茫。

可以判定，台海集團整體已經危在旦夕的地步。

而一旦母公司就此倒下，那麼對於關聯業務依賴度極高的上市公司台海核電來說，將有可能因此繼續遭受重創。

在台海核電還未爆出這麼多問題之前，其說好的2018年度將分紅3381.52萬元拖了近3個月才發，同時公司說好的股東增持也大打折扣草草收場，就已提示了其資金流已經面臨嚴重危機。

類似此景的公司在A股並不少見，如印紀傳媒、輔仁藥業都是因為數千萬的分紅爽約，最後都爆出了巨雷，前者被退市，後者在正面臨退市危機。

紙終究包不住火，如同10個茶壺7個蓋，但火越來越旺，或蓋章接連被鎖定的時候，無論輪蓋子的手速多塊，都有捂不住的那一刻。

值得一提的是，或是早有預判，嗅覺最靈敏的機構，雖然在近兩季財報看依然有少數機構在入場，但整體看其實在大量撤離。據Wind數據，其上市時的2015年基金持股比例高達43.65％，而後逐年大幅下降，2018年度下降至15.95％之後，2019年中期直接再大減1成，目前比例僅剩下5.86％。

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尾聲

台海核電並不是家大公司，我甚至無法判定它到底是機會，還是雷坑。解剖它的意義，一是磨鍊我的手術刀，二，還是反思A股這個市場的運環境。

A股市場一直都是個投機的市場，從機構到散戶，牆上坐着上億人。

這令A股成為一個好萊塢最頂級編劇編都望塵莫及的優質劇本生產地：各種投機取巧，各種爾虞我詐，各種挖陷阱，各種掉坑裡。

雪崩的時候，沒有一片雪花是無辜的。